دانلود پایان نامه

1-1) مقدمه
وجود عدم تقارن اطلاعاتی در بازار ، پیامدهای جمعی و فردی نامطلوبی نظیر مشارکت حداقلی سرمایه گذاران ، هزینه های معاملاتی بالا، بازارهای رقیق و کاهش سود ناشی از معاملات را به همراه خواهد داشت و با توجه به فرآیند افشای اطلاعات، سرمایه گذاران (معامله گران) با مشکل عدم تقارن اطلاعاتی رو به رو هستند. این مشکل زمانی به وجود می آید که یکی از طرفین معامله نسبت به طرف دیگر، دارای اطلاعاتی بیش از طرف مقابل باشد و نقش متولیان افشای اطلاعات در حاکمیت شرکتی متبلور می شود که در بر گیرنده کنترل و رویه هایی برای اطمینان از عدم حرکت مدیریت شرکت در جهت منافع شخصی و حرکت در مسیر حداکثر کردن منافع سهامداران و ارزش شرکت است.
ترکیب سهامداران شرکت های مختلف، متفاوت است. بخشی از مالکیت شرکت ها در اختیار سهامداران جزء و اشخاص حقیقی قرار دارد. این گروه برای نظارت بر عملکرد مدیران عمدتا به اطلاعات در دسترس عموم، همانند صورتهای مالی منتشره انکا می کنند. منظور از سرمایه گذاران نهادی شامل سرمایه گذاران بزرگ نظیر بانک ها، شرکت های بیمه، موسسات مالی، صندوق های سرمایه گذاری و…هستند که در سایر شرکت های سهامی عام سرمایه گذاری می کنند(نمازی و دیگران، 1388). سرمایه گذاران نهادی معمولا به دلیل در اختیار داشتن درصد قابل توجهی از سهام شرکتها و همچنین حرفه ای بودن در امر سرمایه گذاری، توان و انگیزه لازم برای نظارت بر شرکت ها را دارا می باشند. عموما این گونه تصور می شود که حضور سرمایه گذاران نهادی ممکن است به تغییر رفتار و عملکرد شرکتها منجر شود، این امر از فعالیت های نظارتی که این سرمایه گذاران انجام می دهند نشات می گیرد (کردلر و دیگران، 1389). این در حالی است که بخش دیگری از مالکیت شرکت در اختیار سهامداران حرفه ای عمده قرار دارد که بر خلاف سهامداران نوع اول، اطلاعات داخلی با ارزشی درباره چشم اندازهای آتی و راهبردهای تجاری و غیره شرکت، از طریق ارتباط مستقیم با مدیران شرکت در اختیارشان قرار می گیرد، عمومااین گونه تصور می شود که حضور سهامداران نهادی ممکن است موجب تغییر رفتار سرمایه گذاران شود. در سال های اخیر حضور سرمایه گذاران نهادی در جمع سهامداران شرکت های سهامی عام در بورس اوراق بهادار تهران رشد چشم گیری داشته است. کمیت و کیفیت حضور این سرمایه گذاران در جمع مالکین به لحاظ تاثیر پذیری که بر ساختار مالکیت و نیز نحوه حاکمیت بر جای می گذارند درخور توجه است. سرمایه گذاران نهادی یکی از سازوکارهای حاکمیت شرکتی است که می توانند بر مدیریت شرکت نفوذی چشم گیر داشته باشند و هم می توانند منافع گروه سهامداران را همسو نمایند. راه هایی که بدان وسیله سهامداران می توانند بر مدیریت نظارت کنند، عموما در چارچوب نظریه نمایندگی معرفی می شود. که مشکلات نمایندگی را کنترل می کند و حمایت از سرمایه گذاران را بهبود می بخشد. با وجود این چنین تمرکزی می تواند اثرات منفی هم داشته باشد، مانند دسترسی به اطلاعات محرمانه که عدم تقارن اطلاعات را بین آنان و سهامداران کوچکتر ایجاد می کند. یعنی تضاد منافع بین مدیران و سهامداران اقلیت و اکثریت تغییر می یابد (نوروش و ابراهیمی کردلر، 1384).
عدم افشای بموقع و صحیح، منجر به افزایش هزینه انتخاب نا مطلوب و خطر اخلاقی به عنوان عناصر حاصل از عدم تقارن اطلاعاتی و در نهایت افزایش هزینه مبادله می شود. افزایش هزینه مبادله، کاهش قیمت سهام، توقف بازار و در نهایت، خروج برخی از سرمایه گذاران از چرخه بازار را به دنبال دارد. هر چه عدم تقارن اطلاعاتی در بازار بیشتر باشد، حجم معاملات که بیانگر نقدشوندگی اوراق بهادار موجود در آن بازار است، کاهش خواهد یافت. پژوهش های اخیرنشان میدهد که کاهش عدم تقارن اطلاعاتی، کاهش هزینه انتخاب نا مطلوب و خطر اخلاقی و افزایش نقدشوندگی بازار را به دنبال خواهد داشت. بر مبنای یافته های این دو جریان فکری، می توان گفت که نقدشوندگی بازار رابطه مثبت با کیفیت راهبری شرکتی بنگاه دارد و سازو کارهای حاکمیت شرکتی بر اطلاعات افشا شده توسط شرکت برای سهامداران آن اثر می گذارند و احتمال عدم افشای کامل و مطلوبیت اطلاعات و افشای اطلاعات کم اعتبار را کاهش می دهند. تحقیقات نشان می دهد در صورت وجود نظارت موثرتر هیأت مدیره بر مدیریت، کیفیت و کفایت اطلاعات منتشر شده توسط مدیریت افزایش می یابد. بهبود کیفیت افشای شرکت باعث کاهش عدم تقارن اطلاعاتی می گردد و کاهش عدم تقارن اطلاعاتی مدیریت سود کمتر را به همراه دارد.
1-2) تشریح و بیان موضوع
محقق بر این عقیده است که تصور وجود اطلاعات کامل در اقتصاد ناممکن می باشد. این مسئله از خصوصیات بازار غیر متمرکز می‏باشد. در دهه 1970 میلادی سه دانشمند به نام های مایکل اسپنس ، جورج آکرلوف و جوزف استیلیتز در زمینه اقتصاد اطلاعات، نظریه ای را پایه گذاری کردند که به نظریه عدم تقارن اطلاعاتی موسوم شد (پولادی، 1378). عدم تقارن اطلاعاتی به وضعیتی اطلاق می‏شود که در آن یکی از طرفین مبادله اطلاعات بیشتری را نسبت به طرف مقابل در اختیار داشته باشد. این امر به علل مختلف از جمله وجود معاملات و اطلاعات محرمانه به وقوع می پیوند. نبود عدم تقارن اطلاعاتی میان معامله گران بازار سرمایه به عنوان یک سازوکار مهم در کاهش هزینه سرمایه و افزایش کارآیی بازار به شمار می‏آید (میلگرام و گلوستن ، 1985).
در این میان یکی از مباحثی که موضوع عدم تقارن اطلاعاتی را تحت الشعاع خود قرار می دهد، ساختار مالکیت شرکتها می باشد. ترکیب و ساختار سهامداران در کشورهای مختلف متفاوت می باشد. در برخی از کشورها همانند فرانسه، واحدهای تجاری کوچک و متوسطِ دارای مالکیت خانوادگی زیاد هستند. در کشورهایی مثل آلمان، بانک ها اکثریت سهام شرکت های بزرگ را در اختیار دارند. در برخی کشورها همانند ایران مالکیت دولتی بخش عمده ای را تشکیل می دهند و در کشورهایی مثل آمریکا و انگلیس گسترده‏ترین سطح مالکیت عمومی دیده می شود (نوروش و کردلر، 1384). تمرکز مالکیت عبارت است از چگونگی توزیع سهام بین سهامداران شرکت های مختلف. هر چه تعداد سهامداران کمتر باشد، مالکیت متمرکزتر خواهد بود. محققین مطالعات متعددی را در ارتباط با اثرات احتمالی مالکیت متمرکز بر عدم تقارن اطلاعاتی انجام داده اند. نتایج برخی از این مطالعات به رابطه منفی میان تمرکز مالکیت و عدم تقارن اطلاعاتی اشاره داشته و بیان می کنند که مالکیت متمرکز در نظارت بر عملکرد موسسات موثرتر از سهامداران حقیقی پراکنده هستند (ژو و وانگ ، 1999). با این حال مطالعات انجام شده در آمریکا و چند کشور توسعه یافته دیگر به نتایج متضادی دست یافته اند. در این راستا از آنجایی که مالکین بلوکی سهام دسترسی بالقوه به اطلاعات درونی شرکت دارند می‏توانند با استفاده از این اطلاعات از طریق معامله با افراد کم اطلاع سود کسب نمایند. (میلگرام و گلوستن، 1985). همچنین زمانی که تمرکز مالکیت به حدی افزایش یابد که یک مالک، کنترل مؤثر یک شرکت را داشته باشد، ماهیت مشکل نمایندگی از تضاد منافع بین مدیران و سهامداران به تضاد منافع میان سهامداران اکثریت و اقلیت تغییر پیدا می یابد. مطالعات صورت گرفته توسط دمستز ، 1968؛ هامیلتون ، 1978؛ هفلین و شاو ، 2000 و روبین ، 2007 به رابطه مثبت میان تمرکز مالکیت و عدم تقارن اطلاعاتی اذعان کرده اند. تحقیق هفلین و شاو (2000) بیانگر وجود یک رانت اطلاعاتی برای سهامداران بزرگ می باشد. طبعاً چنین سهامدارانی با توجه به توانی که در دریافت اطلاعات نهانی دارند، پیش از بازار می توانند نسبت به خبرهای بد یا خوب واکنش نشان دهند. یافته های آن ها بیانگر یک رابطه مثبت بین تمرکز مالکیت و معیارهای مختلفی از عدم تقارن اطلاعاتی است.
انتظار می رود در بازارهای نوظهور نیز رابطه مستقیمی میان تمرکز مالکیت و عدم تقارن اطلاعاتی برقرار باشد. در این ارتباط، با توجه به این که در بازارهای نوظهور اطلاعات نهانی معمولاً قبل از افشای عمومی به بازار درز می کند، این احتمال وجود دارد که گروهی از معامله گران که ارتباط نزدیکی با افراد درون سازمانی دارند، اطلاعات بیشتری نسبت به سایر افراد برون سازمانی داشته باشند (بی یان و همکارانش ، 2012). بنابراین مزایای اطلاعاتی ساختارهای مالکیتی متمرکز الزاماً محدود به افراد درون سازمانی نمی باشد. در این بازارها، زمانی که شرکت ها از ساختار مالکیت متمرکزی برخوردار می باشند تضاد میان کنترل شرکت و ادعا بر سر جریان‏های نقدی تشدید پیدا می کند. بطوری که عموماً مالکین عمده قادر می‏باشند با کنترل سهامداران دیگر، از منابع شرکت به نفع خود و به هزینه سهامداران اقلیت بهره‏برداری نمایند (کلاسنس و همکاران ، 2002). پس انتظار می رود این شرکت ها و سهامداران عمده آن ها در راستای پنهان کردن رفتارهای فرصت طلبانه خود، اطلاعات کمتری افشا نمایند که این امر به نوبه خود می تواند منجر به تشدید پدیده عدم تقارن میان سهامداران متمرکز و دیگر سهامداران برون سازمانی شود (چن و همکاران، 2008). با توجه به مطالب فوق، اصلی ترین سوالی که مطالعه حاضر با آن روبرو می باشد به شرح زیر خواهد بود:
آیا در بازار سرمایه ایران افزایش میزان تمرکز مالکیت موجب تشدید عدم تقارن اطلاعاتی میان سرمایه گذاران می شود؟
از سوی دیگر، مالکان و سهامداران برای کاستن از عدم تقارن اطلاعاتی سعی می‏کنند با تدوین و استقرار ساختارهای مناسب حاکمیتی به کنترل رفتارهای مدیران و نظارت بر آن‏ها بپردازند (آلن ، 2005). بنابر تعریف، حاکمیت شرکتی شامل ترکیبات حقوقی، فرهنگی و نهادی می‏شود که سمت و سوی حرکت و عملکرد شرکت ها را تعیین می کنند. عناصری که در این صحنه حضور دارند به دو گروه داخلی و خارجی قابل تقسیم بوده و عبارتند از: سهامداران و ساختار مالکیت، اعضای هیئت مدیره و ترکیب آن‏ها، مدیریت شرکت، سهام شناور آزاد و سایر ذینفعانی که امکان اثرگذاری بر حرکت شرکت را دارند (سلمن، 1384). ساختارهای نظارتی مؤثر با ایجاد توازن اطلاعاتی به جلوگیری از ایجاد تضاد منافع بین مدیران و سهامداران کمک می کنند. به عبارتی این ساختارها به مدیریت انگیزه‏های لازم را برای اقدامات مکفی جهت افزایش ارزش شرکت ارائه می دهند. ما انتظار داریم که هر یک از سازوکارهای داخلی و خارجی حاکمیت شرکتی رابطه میان تمرکز مالکیت و عدم تقارن اطلاعاتی را تحت تأثیر خود قرار داده و اثر کاهنده ای بر عدم تقارن اطلاعاتی ناشی از تمرکز مالکیت داشته باشد. بنابراین دومین سوال اساسی که در این تحقیق مطرح می باشد به صورت زیر قابل بیان است:
آیا هر یک از مکانسیم های داخلی و خارجی نظام حاکمیت شرکتی اثر کاهنده بر عدم تقارن اطلاعاتی ناشی از تمرکز مالکیت دارند ؟
این موارد باعث گردیده است که اطلاعات حسابداری، که مبنای اطلاع رسانی برای سرمایه گذاران است جانبدارانه تهیه گردد و در نتیجه باعث می شود که سیستم ارسال اطلاعات مختل گردد. به علاوه این مسأله باعث می-شود که باورهای سرمایه گذاران بر مبنای درستی استوار نگردد و قیمت سهام شرکت که عموماً براساس این باورها شکل می گیرد به درستی تعیین نگردد.
از آنجایی که مالکیت نهادی بزرگترین گروه از سهامداران را تشکیل می دهند، نقش آنها در نظارت بر مدیران و تاثیر بر عدم تقارن اطلاعاتی در شرکتها، از اهمیت بالایی برخوردار بوده و انتظار می رود حضور این مالکان در ترکیب سهامدارن بر عدم تقارن اطلاعاتی موثر باشد. در ضمن این سوال پیش می آید که آیا مالکیت نهادی انگیزه یکسانی برای نظارت فعالانه بر مدیریت دارند و آیا تاثیر آنها بر عدم تقارن اطلاعاتی مشابه است؟ مطالعات پیشین نشان داده اند که سرمایه گذاران نهادی مشابه با هم نیستند و انگیزه های یکسانی برای نظارت فعالانه بر مدیریت ندارند. از این رو تاثیر آنها نیز بر عدم تقارن اطلاعاتی متفاوت است. مشابه با مطالعات انجام شده در دهه جاری، در این تحقیق نیز با تقسیم نمودن مالکیت نهادی به دو گروه سهامداران نهادی فعال و سهامداران نهادی منفعل، ارتباط مختلف مالکیت نهادی موجود در ساختار شرکتهای حاضر در بورس اوراق بهادار تهران و عدم تقارن اطلاعاتی آنها مورد بررسی قرار می گیرد.
سهامداران نهادی در دهه های اخیر به یکی از مهمترین اجزای بازار سرمایه در بیشتر کشورهای جهان تبدیل شده اند، بطوریکه حجم بزرگی از سرمایه گذاریهای انجام شده را این نهادها صورت داده اند. در حقیقت، سرمایه گذاران نهادی منابعی برای نفوذ و نظارت بر شرکت و مدیران دارند و یکی از روشهای حل مشکل نمایندگی این است که از طریق مالکیت نهادی، رابطه ی بین مدیران شرکت و ذی نفعان به هم نزدیک شود (نوروش و ابراهیمی کردلر، 1384) .
پژوهش علمی در واقع با تلاش برای پاسخ دادن به یک سوال آغاز می شود. هرگاه بر اساس اطلاعات جمع آوری شده به این نتیجه برسیم که رویدادی اتفاق افتاده است که علت آن بر ما روشن نیست، نخستین گام یافتن دلیل وقوع آن است. این نکته، مسئله یا سوال پژوهش ما می باشد. ممکن است اطلاعاتی که در اختیار داریم برای جواب دادن به مسئله کافی نباشد، یا شاید دانش ما به اندازه لازم نظام یافته نباشد تا بتوانیم آن را به سوال مزبور مربوط کنیم.
بنابراین اولین گام در هر پژوهش علمی، تشخیص مسئله و بیان آن است. سوالات اساسی این تحقیق عبارت است ازاینکه:
با توجه به مباحث مربوطه در این پژوهش به دنبال پاسخ به سوالات زیر هستیم.
1) بین سطح ترکیب سهامداران نهادی و عدم تقارن اطلاعاتی شرکت چه رابطه ای وجود دارد؟
2) بین سطح ترکیب سهامداران حقیقی و عدم تقارن اطلاعاتی شرکت چه رابطه ای وجود دارد؟
3) بین سطح ترکیب سهامداران مدیریتی و عدم تقارن اطلاعاتی شرکت چه رابطه ای وجود دارد؟
4) بین سطح تمرکز مالکیت و عدم تقارن اطلاعاتی شرکت چه رابطه ای وجود دارد؟
1-3) اهمیت و ضرورت تحقیق
یکی از اثرات وجود اطلاعات نامتقارن، اخلال در عملکرد درست بازارها است. هر چه عدم تقارن اطلاعاتی در یک بازار بیشتر باشد،کارایی آن کمتر خواهد بود و نسبت تعداد مبادلات موفق آن کاهش خواهد یافت. موضوع بازارهای نامتقارن، مسئله بسیار مهمی است که با پیچیده شدن کالاها و خدمات و از طرف دیگر پیچیده شدن سازوکار مبادله، روز به روز مهم تر می شود و بازیگران بازار یعنی فروشنده ها، خریداران، نهادهای قانونی، مدیران، اعتباردهندگان و نهایتاً دولت نیاز به توجه بیشتر و ارائه راهکار های جدیدتری دارند. معامله بر اساس اطلاعات نهانی به دلایل کاهش اطمینان سرمایه گذاران در بازارهای سهام، ایجاد پاداش های نادرست مدیریت، ممانعت از افشای به موقع و جریان اطلاعات در درون شرکت، اثر نامطلوب بر فرآیند جمع آوری و انتشار اطلاعات توسط اشخاص بیرونی، افزایش تضاد بین سهامداران و دیگر گروه ها و افزایش هزینه های سرمایه ای شرکت مورد انتقاد قرار گرفته است. عدم تقارن اطلاعات دارای پیامدهای نامطلوب متفاوتی می باشد که می توان به افزایش هزینه های معاملاتی، ضعف بازار، نقدشوندگی پایین و بطور کلی کاهش سود حاصل از معاملات در بازارهای سرمایه اشاره کرد. با توجه به پیامدهای نامطلوب فوق لازم است عوامل موثر بر عدم تقارن اطلاعاتی و میزان تأثیر هر کدام از آنها شناسایی گردد تا از این طریق بتوان با بالابردن دانش سرمایه گذاران، وضع قوانین و الزامات مربوط و بهبود شفافیت بازار، پیامدهای نامطلوب آن را به حداقل ممکن کاهش داد.
از سوی دیگر آن طور که به نظر می رسد ساختار مالکیتی حاکم بر بازار ایران گرایش بیشتری به تمرکز داشته و بیشتر مالکیت ها بصورت عمده در اختیار نهادهای دولتی و شبه دولتی قرار داد. این موضوع کارایی بازار را از منظر عدم توزیع متوازن اطلاعات تحت تأثیر خود قرار داده و عملکرد بازار را بعضاً با مشکلاتی همراه می سازد. در این میان یکی از سازوکار هایی که می تواند پیامدهای نامطلوب تمرکز مالکیت بر فرآیند توزیع اطلاعات را تحت الشعاع خود قرار دهد، نظام حاکمیت شرکت ها می باشد که در سال های اخیر هم مورد توجه قانون گذاران و ناظرین بازار سرمایه و محققین داخلی قرار گرفته است. مطالب فوق همگی حاکی از اهمیت بحث عدم تقارن اطلاعاتی و نظام حاکمیت شرکتها‏ می باشد. لذا ما در این مطالعه در راستای شناسایی هرچه بیشتر جایگاه رویه های درون سازمانی و برون سازمانی نظام حاکمیت شرکتها در کاهش عدم تقارن اطلاعاتی ناشی از تمرکز مالکیت، به بررسی نوع و میزان تأثیر هر یک از عوامل اندازه هیأت مدیره، استقلال هیأت مدیره، سهام شناور آزاد و مالکیت های نهادی بر رابطه میان تمرکز مالکیت و عدم تقارن اطلاعاتی در میان شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران خواهیم پرداخت. بدیهی است شناسایی عوامل مؤثر بر کاهش میزان عدم تقارن اطلاعاتی ناشی از تمرکز مالکیت، دانش ناظران بازار سرمایه و کمیته‏های نظام حاکمیت شرکت‏ها در ارتباط با نقش و اهمیت هر یک از سازوکارهای حاکمیت شرکتی بر رابطه میان تمرکز مالکیت و عدم تقارن اطلاعاتی را افزایش داده و می‏تواند تصمیم گیری آن ها جهت تقویت سازوکارهای مؤثر را بهبود بخشیده و تسهیل نماید. همچنین نتایج حاصل از این مطالعه می تواند برای تصمیم‏گیری سرمایه‏گذاران در راستای توجه بیشتر به عوامل مؤثر بر کاهش عدم تقارن اطلاعاتی ناشی از تمرکز مالکیت مفید واقع شود.